Original-Research: The Platform Group AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu The Platform Group AG
Unternehmen: The Platform Group AG
ISIN: DE000A2QEFA1

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 23.04.2024
Kursziel: 9,00 EUR
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Nils Scharwächter

M&A-Tätigkeit in Krisenzeiten treibt das Ergebnis massiv  
Die The Platform Group hat nun Pro Forma-Zahlen für das Geschäftsjahr 2023 vorgelegt, die eine verkürzte Bilanz, GuV sowie Cashflow-Sicht umfassten. Insbesondere die ausgewiesenen PPA-Zuschreibungen in Folge der Akquisitionen, bei denen der Kaufpreis unterhalb des übernommenen Buchwert des Eigenkapitals lag, unterstreichen u.E. die günstige Marktlage für eine Fortsetzung der dynamischen Akquisitionsstrategie.  
GMV und Umsatz wie erwartet: Zum Ende des vergangenen GJ standen bei einem GMV von rd. 705 Mio. EUR Konzernerlöse i.H.v. 440,8 Mio. EUR zu Buche, womit die Guidance erreicht werden konnte. Ein wenig überrascht hat uns der Top Line-Beitrag aus dem Segment Service & Retail, der mit 59,1 Mio. EUR um mehr als 390% yoy zulegte, ohne dass es durch Zukäufe in diesem Segment zu anorganischem Wachstum kam.
 
Operatives EBITDA über der Guidance - starker Effekt aus den PPA-Zuschreibungen: Mit einem berichteten EBITDA i.H.v. 47,3 Mio. EUR übertraf die TPG die Prognose signifikant (20 Mio. EUR). Hierbei ist jedoch zu betonen, dass ein Großteil dieses Ergebnis auf die Erfassung der erfolgswirksamen PPA-Zuschreibungen in den sbE zurückzuführen ist (25,5 Mio. EUR). Dennoch fiel auch das um die Badwill-Effekte bereinigte operative EBITDA mit 22,6 Mio. EUR bzw. einer Marge von 5,1% deutlich über der Guidance aus. Das Ausmaß der 'Bargain Purchases' zeigt sich ebenso deutlich auf Ebene des Nettoergebnis aus fortgeführten Gesellschaften. Daher lag das berichtete Nettoergebnis mit 33,3 Mio. EUR sowohl über unseren als auch den Markterwartungen (Konsens: 0,8 Mio. EUR; MONe: 3,8 Mio. EUR). In nachstehender Abbildung werden die operativen Ergebnisbeiträge und die PPA-Effekte auf Segmentebene sowie die Überleitung zum berichteten Nettoergebnis dargestellt.
 
[Abbildung]
 
Modell überarbeitet: Auf Basis der jüngst veröffentlichten Pro Forma-Zahlen haben wir unsere Prognosen angepasst. In der GuV haben wir für das laufende Jahr vor dem Hintergrund der bereits vermeldeten Akquisitionen einen erwarteten Badwill-Effekt in den sbE abgebildet (MONe: 12,5 Mio. EUR), der im Jahresverlauf abhängig von den weiteren Übernahmen fortlaufend aktualisiert wird. Entsprechend ergibt sich vorerst eine rückläufige Margenentwicklung für das Folgejahr 2025, aus der jedoch nicht auf eine schwächere operative Entwicklung geschlossen werden darf.  
Zu berücksichtigen ist außerdem, dass der ausgewiesenen Verschuldungskennzahl 'Net Debt/ EBITDA' (1,3x) eine geringe Aussagekraft zukommt, da zur Berechnung das berichtete und nicht das operative EBITDA verwendet wird. Entsprechend dürfte unter Berücksichtigung des EBITDA ohne der PPA-Zuschreibungen (37,0-12,5=24,5 Mio. EUR) die avisierte Leverage-Zielgröße von 1,5-2,3x im laufenden Jahr erreicht werden (48,8/24,5= 2,0x). Abweichungen in der Net Debt-Ermittlung (berichtet: 60,0 Mio. EUR vs. MONe: 68,5 Mio. EUR) ergeben sich aus den Leasingverbindlichkeiten, die wir aufgrund des zinstragenden Charakters mit in die Net Debt-Berechnung einfließen lassen. Zudem haben wir den Pro Forma Free Cashflow um die in 2023 veräußerten Cluno-Fahrzeuge von 25,5 Mio. EUR (MONe) bereinigt und im DCF-Modell auch den voraussichtlichen Erlös des verbliebenen Fahrzeugbestands unter 'Sonstiges' bereinigt (2024: 28,5 Mio. EUR; MONe). Da im Rahmen der Pro Forma-Zahlen die Zusammenhänge aus GuV, Cashflow und Bilanz nicht vollständig nachvollziehbar waren, verweisen wir auch hier auf die eingeschränkte Aussagekraft. Die anstehende Veröffentlichung des testierten GB am 17. Mai dürfte hier für eine klarere Sicht sorgen.
 
Ausblick für 2024 bestätigt - Mittelfristziele bereits in 2025 erreichbar: Im Rahmen des Earnings Calls bestätigte das Management die Prognose für das laufende Jahr. So erwartet die Gruppe ein Erlösniveau von 460-470 Mio. EUR, womit ein operatives EBITDA (ohne Berücksichtigung der positiven PPA-Effekte) zwischen 24,0 und 28,0 Mio. EUR realisiert werden dürfte (MONe: 469,5 Mio. EUR bzw. 24,5 Mio. EUR). Ebenso zeigte sich der CEO optimistisch, die kommunizierte Mittelfrist-Guidance bereits im folgenden Geschäftsjahr zu erreichen. Konkret wurden ein GMV von min. 1 Mrd. EUR sowie eine adjustierte operative EBITDA-Marge zwischen 7-10% in Aussicht gestellt. Während der Zeitpunkt des Erreichens bisher nicht näher definiert wurde, geht das Unternehmen jetzt bereits im nächsten GJ davon aus. Insbesondere dürfte hierbei die dynamische M&A-Strategie helfen, die jährlich 3-8 Übernahmen vorsieht (in Q1/2024 bereits drei erfolgt.  
Fazit: Auf die vorläufigen Zahlen reagierte der Kurs äußerst positiv, was die Überraschung über die Höhe der Badwill-Effekte unterstreicht. Wenngleich positive PPA-Zuschreibungen bereits in Aussicht gestellt wurden, dürfte das Ausmaß die Erwartungen des Marktes übertroffen haben. Gespannt warten wir auf den testierten Geschäftsbericht, der dann einen umfassenden Blick auf die Entwicklung im zurückliegenden Geschäftsjahr ermöglicht. Nichtsdestotrotz erachten wir die vermeldete Pro Forma Performance als deutlichen Fortschritt bzgl. der bisher bemängelten Transparenz in der Außendarstellung (z.B. Ausweis der Margenprofile auf Segmentebene). Wir bestätigen vorerst unsere Kaufempfehlung bei einem unveränderten Kursziel von 9,00 EUR.
 
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Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.
Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/29497.pdf

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