Original-Research: Vectron Systems AG - von GBC AG
Einstufung von GBC AG zu Vectron Systems AG

Unternehmen: Vectron Systems AG
ISIN: DE000A0KEXC7

Anlass der Studie: Research Note
Empfehlung: Kaufen
Kursziel: 9,20 EUR
Kursziel auf Sicht von: 31.12.2023
Letzte Ratingänderung: 
Analyst: Cosmin Filker, Matthias Greiffenberger

Akquisition der acardo group AG erweitert Produktspektrum und verringert Abhängigkeit vom Kassengeschäft; nach Reduktion der Vectron-Prognosen haben wir das Kursziel auf 9,20 € (bisher: 9,35 €) leicht reduziert; Rating KAUFEN
 
Kurz vor Ende des abgelaufenen Geschäftsjahres 2022 hat die Vectron Systems AG (Vectron) den Erwerb der acardo group AG (acardo) bekannt gegeben. Bei der acardo handelt es sich um einen Spezialisten für Couponing und anderen innovativen Verkaufsförderkonzepten, welcher den Branchenschwerpunkt auf den Lebensmittelhandel, Drogerien, Apotheken und Kino hat.  
acardo hat in ihrer 20jährigen Unternehmenshistorie umfangreiche Kontakte im Lebensmitteleinzelhandel (Edeka, Kaufland, Drogiermarkt Müller etc.) aufgebaut. Diesen Kunden bietet die Gesellschaft automatische Couponlösungen und -verrechnungen (Clearing), eine automatische warenkorbbasierte Ausspielung von Coupons auf den Kassenbon (Check-out-Couponing) sowie Coupons in Apps und auf Webseiten an. acardo verfügt beim Einzelhandel über mehr als 30.000 Akzeptanzstellen.  
Auf Basis der umfangreichen Kontakte im Lebensmitteleinzelhandel werden den von acardo betreuten Konsumgüterhersteller (Coca-Cola, Nestlé, Unilever, Warner Bros., Beiersdorf, L'Oréal, Milupa, Krombacher, Fisherman’s Friend etc.) Verkaufsförderkampagnen angeboten. Im Rahmen ihres Digitalpaketes findet über die digitalen Apps (couponplatz, scondoo, EDEKA und Müller App) eine direkte und spezifische Kundenansprache statt. acardo fungiert dabei als Bindeglied zwischen Händler und Konsumgüterindustrie. Darüber hinaus bietet die Gesellschaft Full-Service-Lösungen bei Gewinnspielen, Geld-zurück-Garantien, Sampling, Prämien oder Loyalty-Programmen an.  
Mit der Einbindung der acardo -Produkte und Dienstleistungen wird das Produktspektrum der Vectron erheblich ausgeweitet und die Gesellschaft wird in ihrer neuen Form deutlich weniger vom volatilen Kassengeschäft abhängig sein. Gemäß Unternehmensangaben werden die Umsätze künftig aus den Bereichen Kassensysteme, digitale Dienstleistungen sowie aus den nun erworbenen Marketingdienstleistungen der acardo bestehen. Kassensysteme werden dabei eine zunehmend unwichtigere Rolle spielen, während die beiden letztgenannten Umsatzbereiche an Bedeutung gewinnen sollen. Gleichzeitig wird die Branchenabhängigkeit von der Gastronomie sichtbar verringert werden.
 
Die acardo-Akquisition wird auch das Zahlenbild der Vectron erheblich verändern. Gemäß Unternehmensmeldung erwartet das acardo-Management für das laufende Geschäftsjahr 2023 nach HBG-Rechnungslegung Umsatzerlöse in Höhe von 12,5 Mio. € und ein EBITDA in Höhe von rund 2,8 Mio. €. Gemäß zuletzt verfügbaren Daten im Bundesanzeiger hatte acardo zum 31.12.2020 einen im Eigenkapital erfassten Gewinn in Höhe von 0,22 Mio. € (2019: 0,69 Mio. €) ausgewiesen.
 
Der mögliche Gesamtkaufpreis liegt, je nach operativer Entwicklung der acardo, zwischen 14 Mio. € und 35 Mio. €. Auf dieser Basis liegt der auf dem für 2023 erwarteten EBITDA bezogene Kaufpreismultiplikator in einer Bandbreite von 5,0 x und 12,5 x, was als attraktiv eingestuft werden kann.  
Mit Veröffentlichung der Halbjahreszahlen 2022 hatte das Vectron-Management die Umsatz-Guidance auf 27 bis 30 Mio. € kommuniziert und gleichzeitig ein EBITDA nach Restrukturierungskosten in Höhe von -2,05 bis -0,45 Mio. € in Aussicht gestellt. Mit Meldung vom 14.11.2022 hatte das Management, angesichts der unter den Erwartungen liegenden Geschäftsentwicklung, weitere Kosteneinsparmaßnahmen bekannt gegeben. In diesem Zusammenhang wurden keine konkreten Zahlen genannt, die Ergebnis-Guidance wurde jedoch reduziert.
 
Analog zur Unternehmenserwartung haben wir unsere Stand-Alone-Schätzungen für das Geschäftsjahr 2022 deutlich reduziert und gleichzeitig auch für die folgenden Schätzperioden 2023 und 2024 nach unten angepasst. Wir rechnen für das bereits beendete Geschäftsjahr 2022 nunmehr mit Umsatzerlösen in Höhe von 26,80 Mio. € (bisher: 27,69 Mio. €) und mit einem EBITDA in Höhe von -3,08 Mio. € (bisher: -2,31 Mio. €). Das abgelaufene Geschäftsjahr dürfte daher noch stärker von den Restrukturierungsaufwendungen, die sich insbesondere aus Abfindungszahlungen für entlassene Mitarbeiter zusammensetzen, geprägt sein. Aus konservativen Gesichtspunkten heraus erwarten wir auch für die kommenden Geschäftsjahre ein deutlich niedrigeres Geschäftsniveau. Für 2023 rechnen wir mit nun mit Umsätzen in Höhe von 26,46 Mio. € (bisher: 35,81 Mio. €) bzw. für 2024 in Höhe von 30,96 Mio. € (bisher: 46,93 Mio. €). Das EBITDA für 2023 schätzen wir auf -0,35 Mio. € (bisher: 3,86 Mio. €) und für 2024 auf 2,76 Mio. € (bisher: 7,35 Mio. €).
 
Unsere deutliche Prognoseanpassung sollte aber zum Teil durch den Zugang der acardo ausgeglichen werden. Wir orientieren uns an der im Rahmen der Akquisitionsmeldung für 2023 kommunizierten Umsatzerwartung in Höhe von 12,5 Mio. € und EBITDA-Erwartung in Höhe von 2,8 Mio. €. Für 2024 unterstellen wir ein Umsatzwachstum in Höhe von 10 % auf 13,75 Mio. € und einen EBITDA-Anstieg in Höhe von 12,5 % auf 3,15 Mio. €.  
In Summe dürften aber die aus der Akquisition resultierenden Umsätze und Ergebnisse nicht die Stand-Alone-Prognoseanpassung ausgleichen. Das im Rahmen des DCF-Bewertungsmodells ermittelte Kursziel liegt bei 9,20 € (bisher: 9,35 €). Die Kurszielminderung ist insbesondere eine Folge der reduzierten Prognosen der Vectron AG, die nun, trotz der Hinzunahme der Schätzungen der neu erworbenen acardo, unterhalb unserem bisherigen Schätzniveau liegen. Darüber hinaus hat die Anhebung des risikolosen Zinssatzes ebenfalls zu einer Kurszielminderung geführt. Den kaufpreisbedingten Liquiditätsabfluss haben wir für das laufende Geschäftsjahr mit 10 Mio. € berücksichtigt und für 2026 haben wir einen Earn-Out von 13,00 Mio. € angesetzt.  Wir vergeben weiterhin das Rating KAUFEN.
 
 
 
 

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden: http://www.more-ir.de/d/26217.pdf

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Datum (Zeitpunkt) Fertigstellung: 04.01.23 (15:25 Uhr) Datum (Zeitpunkt) erste Weitergabe: 05.01.23 (10:00 Uhr)
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