Original-Research: Wüstenrot & Württembergische AG - von Montega AG
Einstufung von Montega AG zu Wüstenrot & Württembergische AG
Unternehmen: Wüstenrot & Württembergische AG
ISIN: DE0008051004

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 14.08.2019
Kursziel: 23,00
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Benjamin Marenbach

Ziele für 2019 weiterhin gut erreichbar – Sachversicherung weiter außerordentlich stark
 
Die W&W AG hat gestern Halbjahreszahlen veröffentlicht und ihre Guidance für das laufende Geschäftsjahr (Erreichung des oberen Endes des Zielkorridors für den Konzernüberschuss von 220 bis 250 Mio. Euro) bestätigt.
 
Der Konzernüberschuss stieg in Q2 um 66,8% auf 97,4 Mio. Euro (Q2 2018: 58,4 Mio. Euro). Das Finanzergebnis wuchs auf 667,4 Mio. Euro an (Q2 2018: 558,7 Mio. Euro), was auf die zwischenzeitliche Erholung an den Kapitalmärkten bzw. die entsprechend GuV-relevante IFRS 9-Anwendung (Bewertung von Finanzinstrumenten) und ein gestiegenes Ergebnis der Württembergischen Versicherung zurückzuführen ist. Auf Ebene der Verwaltungsaufwendungen gelang es trotz Steigerungen im Neugeschäft (verdiente Beiträge +7,1% yoy) weitere Kosteneinsparungen zu erzielen (Verwaltungsaufwand -2,3% yoy). Hier machen sich u.E. Effizienzerfolge aus der Digitalisierungsstrategie bemerkbar. Kerntreiber der Ergebnisentwicklung sind erneut v.a. die Segmente Schaden- und Unfallversicherung (+54% auf 51,6 Mio. Euro), Wohnen (+91% auf 22,9 Mio. Euro) sowie alle sonstigen Segmente (+159% auf 21,0 Mio. Euro). In der Personenversicherung ist der Überschuss hingegen weiter rückläufig (-63% auf 1,8 Mio. Euro).
 
Die Sachversicherung, die für rund 60% des Konzernüberschusses verantwortlich ist, verzeichnete v.a. im Neugeschäft erneut überdurchschnittliche Zuwächse (gebuchte Bruttobeiträge W&W: +5,7% vs. dt. Versicherungswirtschaft laut GDV: +2,9%). Gleichzeitig konnte W&W die im Branchenvergleich ohnehin schon niedrige Schaden/Kostenquote weiter auf 88,0% senken (Vorjahr: 90,2%; Talanx: 97,5%; Allianz: 94,3%; Axa: 95,1%). Damit ist es dem Konzern u.E. erneut gelungen, Marktanteile zu gewinnen ohne dabei seine gute Risikoallokation aufzugeben. Auch für das Gesamtjahr erwarten wir weiterhin einen deutlich gestiegenen Konzernüberschuss aus der Sachversicherung, wobei üblicherweise schadenreiche Monate noch bevorstehen.
 
Im Bereich Wohnen profitierte W&W (Baufinanzierungen +16,0%) weiterhin überdurchschnittlich von der guten Branchenentwicklung der Wohnungsbaukredite (+5% in H1). Rückschlagpotenziale bei den Immobilienpreisen, ausgeschöpfte Bau- und Handwerkerkapazitäten sowie Angebotsengpässe bei Bauland und Bestandsimmobilien sorgten hier zuletzt jedoch für marginalen Gegenwind. Die wesentlichen Treiber für die Baufinanzierungen, wie abermals gesunkene Hypothekenzinsen und die anhaltend hohe Wohnungsnachfrage, sehen wir jedoch nach wie vor intakt. Für das Gesamtjahr rechnet der Konzern im Segment Wohnen allerdings mit einem leicht rückläufigen Überschuss, der v.a. über Effekte aus dem verschlechterten Zinsumfeld auf die Bausparkasse zu erklären sein dürfte.  
Der starke Ergebnisanstieg der sonstigen Segmente dürfte die positiven Einmaleffekte aus dem Pfandbriefbankverkauf enthalten, wohingegen sich der Kauf der Aachener Bausparkasse aus regulatorischen Gründen noch bis ins nächste Jahr hinziehen könnte.
 
In der Personenversicherung konnte die Württembergische die gebuchten Bruttobeiträge im schwierigen Marktumfeld um 8,3% erhöhen.  
Die Guidance für das Gesamtjahr wurde bestätigt und dürfte u.E. nach wie vor sehr gut erreichbar sein (MONe Konzernüberschuss: 245,5 Mio. Euro; H1: 175,8 Mio. Euro).
 
Wir hatten in unserer Prognose allerdings den positiven Effekt aus dem Kauf der Aachener Bausparkasse (MONe: 20 Mio. Euro) berücksichtigt und gehen inzwischen von einer Erreichung der Jahresziele ohne diesen Effekt, der nun erst im nächsten Jahr zum Tragen kommen sollte, aus. Einer Guidance-Erhöhung dürften zudem das aktuelle Kapitalmarktumfeld, dessen Volatilität durch die Anwendung von IFRS 9 voll in die GuV durchschlägt, sowie die aktuellen wirtschaftlichen und geopolitischen Entwicklungen entgegengestanden haben. Gleichzeitig stellen die erneuten Zinssenkungen Bausparkasse und Lebensversicherung auch mittelfristig vor weitere Herausforderungen.
 
Fazit: Bewertungsseitig ist die W&W-Aktie mit einem KGV 2019e von 6,8x und einem P/B von 0,4x u.E. nach wie vor attraktiv (Stoxx Europe Insurance KGV 12,9x, P/B: 1,3x). Von konjunkturellen Verwerfungen blieb der Konzern bislang zudem weitgehend unberührt und operativ ist W&W u.E. weiter auf einem guten Weg. Wir bestätigen daher unser Kursziel von 23,00 Euro bei unveränderter Kaufempfehlung.
 
 
 
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